概要

精密金属制造高新技术企业，下游深耕消费电子行业。2014-2018年公司营业收入从4.05亿元增至24.08亿元，CAGR达35.96%。其中手机及( f p _ /平板电脑结构件为主要收入来源，占比达80%以上，产品应用于苹果公司、索尼、联想等国际知名客户终端产品。公司同时发展医疗手术器械（核心客户美敦力）、光伏产品结构G M % ( E . 5 K件（核心客户SolarCity）和电子烟业务，扩充产品结9 I { I f d l I ?构，借助金属件加工技术通用性打开下游应用场景。

行业高景气周期开启，业绩有望8 a 2大幅增厚：作为苹果核心供应商，公司布局iPhone不锈钢/铝中框、pencil金属件、Macbook及iPad金属件。2020年为3C确定性大| ( ! & D s I年，换机潮将带动: u l上游金属结构件需求弹性的大幅增长，公司业绩有望实现触底回升。同时公司产品有望突破新客户，打开空间！

19年大额存货计提拖累业绩，新任管理层到位，股权激励落地，彰显公司变革信心：19年前三季度公司管理费用C i h V 7 o J率高企，同时公司2019年一次性计提存货减值4200万，大幅拖累业绩。19年底新到位总经理来自苹果供应商赫比国际，公司运营管理能力及市场开拓有望加速，利润率拐点确定性强。

一、公司概况

公司前身科森精密成立于2003年，2017年上市K % H = &。[ I o况

受益于消费电子和医疗器械领域新产品的量产、以及电子烟和面板项目的部分投产等因素，公司2018年营业收入保持了11.24%的增长。但受制于产品降价、财务和研发等费用的增加等因素，公司p 4 C k ~ % 6 5 ;净利润下降较多% & g L O。

收入：2014-2018年营业收入从4.05亿元增至24.08亿元，CAGR=35.9} i $ ? 6%。

净利j A j ]润：2014-2017年从0.45亿元增长至2.22亿元；受手机及平板电脑结构件终端产品疲软，及财务费用增加的影& 5 ^ N h 1响，2018年归母净利润1.25亿元，较上年下降43.9j K | E % 3 :4%。2019年前三季度归母净利润为-0.69亿元，同比下降203.11%。

公司主营业务分为消费电子结构件，医疗手术6 / O ! Z q器械结构件、光伏产品结构件和一般精密金属结构件四大板块。其中，手机及平板电脑结构件平均占比80%以上，为主要营收来源。

• 1）手机及平板电脑结构件产品2016-2Q Y J N )018年营收逐年递增，从10.93亿元增长至20.58亿元，CAGR=37.22%。2018年公司新研发的手机中板、笔记本电脑转轴（铰链）等产品顺利进入量产阶段，成为大陆地区仅有的几家掌握g d Z 6 = + 9 T -上述技术r & ; O m ! ~ ,的供应商，实现了关键性产品料号的增加。
• 2）医疗手术器械结构件板块2016-2018年营收逐年增长，从0.75亿元增长至1.23亿元，CAGR=28.06%。2018年公司设立了科森医疗，配备独立的专业人才团队，为该板块提供更强大的资源支持，持续提升该板块的核心竞争力和业绩规模。
• 3）光5 B D伏产品结构件2018年受r 7 . ( s B J国外加征关税影响销量下降，2018年收入0.13亿元，同比下降70.459 3 = U ^ g = + V%。
• 4）公司一般精密金属结构营收持续增长，从0.33亿元增至1.28亿元。

由于近年消费电子行业增速放缓，以及公司固定资产投资增速高于收入增速，导致折旧金额b S s / l d : r

费用. C W 0 3 h j ? I的增高是公司近a v w n - C ^年净利率水平下滑的关键原因之一。2016-18 年公司费用收入比分别为14.95%、16.05%和19.05%。其中，公司管理费和研发费用在2018年费用占比分别为42.85%和32.58%，是费用端主要的构成。

三、收* w ~ , n购元诚电子，布局2 h 7 $ P电子y t Z 0 : Y h W }烟领域业务

公司2018年全资收购+ z x 3 3 O W元诚电子，进一步完善了精密压铸等工艺，并为公司新的加热不燃烧方式电子烟等业务提供技术支持} ^ |。2018年下半年该电子烟产品已顺利量产。据Research andy 0 I M ` ! C 1 g Markets 数据显示，电子烟全球市场规模至2025 年有望达到614.00 亿美元，2016-2025 年复合增长率为18.99%。随着本次收购的完成，公司除f ( F m b u O继续x G m b在手机、平板电脑等消费电子领域内! ~ K @ F 拓展压铸件产品外，也将展开在高端电子烟产品方面的布局，实现新的业务增长点。

四、5G商用+“苹果”大年，公司业绩有m R w j j f =望随行业复苏

2020年为全球5G商用元年与苹果革新“大年”，预计新的一轮换机潮，将会} h V刺激电子金属结构件的需求爆发，带动公司业绩弹性有望显现。5G方面，2019年6月工信部正式向中国电信、中国移动、中国联通、中国广电发放5G商用牌照，标志着我国正式进入5G商用元年。目前韩国、美国、瑞士、意大利、英国、阿联酋、西班牙和科威特均已开始提供5G商用服务。

苹果方面，@ 8 H m # N y Y据国外媒体报道，iPhone 12系列相较iPhone 11系列，其屏幕将变得更大，而且全系支持5G，相机也会表现得更为优秀，甚至有媒体认为苹果会直接将用了三年的刘K C @ H } - b海屏去掉。

五、以消费电子f W Y 9 u ! l为核心，同时拓展医疗、光伏等新兴领域

1.精密金属制造与消费电子密切相关，应用l # B ? } G - h广泛

精密金属制造行业为智能手机、平板电脑等消费电j x & $ Q子类产品提供外壳、外观件、按键、镜头环等精密金属结构件，由于精密金属结构件产品的发Q $ % [ N o *展及市场需求与消费电子产业密切相关，下游主要应用于：智能手机、平板c x ! j A 电脑、笔记本电脑（含超级本）三大市场。随着各项电子产品功能越发强大，其在人们生活中已占据必不可缺的地位。由于对便携的需求，导致电子产品超薄化的趋势愈发明显。目前加工精度已进入了亚微米; + @ P F u 1 G u世界，精整加工所需精度已提高到0.1 微米级。这也是要求其相关结构件技术朝着小型化、轻薄化发展，还不失坚固性和功能集成化。

“美观+功能性”，精密金属结构件在手机、平板电脑等消费电子类产品中的渗透率持续提高。

• 1）从机身尺寸上：精6 R k x密金属结构件是手机、平板电脑轻薄化和大屏幕z Y Y 0 w ) V k之间矛盾的最优解决方案。传统塑u : u i z & u A料结构件的拉力强度不符合大屏幕机身发展的要求，碳纤维在拉力强度和体积比重等指标上优于金属材料，但在性价比、散热性和加工难度上却不如金属材料。从而，金属结构件成为了市场的主流选择。
• 28 N . L ` O - z到位，2q , ? o020年公司运营管理有望取得较大改善。预测201U 9 = 9-2021年对应归母净利润-1.92、2.03、3.01亿元，对应每股收益-0.45、0.48、0.71元。

结合2020年消费电子行业景气h 9 m度回升，以及公司在行业中领先的地位，给予公司2020年40倍PE估值